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361 度是否遭遇了错杀

中报发布后显现的 20cm 阴线,着实让 361 度(1361.HK)的股民心凉了半截。


(资料图片)

8 月 15 日,361 度盘中发布 2023 年中报,延续了自 2021 年中报以来营收净利双增的态势,分别同增 18% 和 27.7%。

但在午盘业绩发布后,361 度股价跳水,期间跌幅一度达 20%。股价的剧烈波动或与 361 度的中期派息比例不及预期有关。

财报显示,361 度董事会决议派发 6.5 港仙 / 股的分红,总额约合人民币 1.24 亿元,派息比例仅为 17.6%。截至报告期末,361 度约有现金及现金等价物 35.5 亿元,其中包括 20 亿元的银行存款。

在业务基本面上,361 度会否重蹈覆辙也是外界的疑虑之一。在 2012 年开始的那轮去库存周期,361 度被迫关店去库存,其门店数量从 2012 年的 8082 家减少至 2018 年的 5539 家。

运动鞋服行业自 2022 年开启新一轮去库存周期后,各家再度将打折去库存提上日常,对专注于下沉市场的 361 度来说同样构成挑战。今年上半年,361 度的存货水平同比增长 3.06%,存货周转天数大幅提升 10 天,连续三个报告期增长。

今年以来,相比港股同行跌跌不休的股价,361 度走出了独具一格的曲线,甚至在今年创下上市以来的新高 5.3 港元 / 股。截至 8 月 15 日,其年内涨幅超 40%。

但就在中报发布午盘后,361 度的股价跳水,走出 "V" 字形走势,期间跌幅一度达 20%,收盘前跌幅收窄,当日收于 4.71 港元 / 股,日跌幅达 4.85%。

从 361 度中报交出的业绩表现来看,这是否属于投资者为表达不满情绪的一次 " 错杀 ",仍然有待验证。

经营现金流承压

在今年 361 度经营现金流承压的情况下,经历过公司高杠杆时期的管理层大概更相信 " 现金为王 "。

投资者对 361 度分红比例颇有微词,不过分红就已实属难得。

Wind 数据显示,361 度此次中期分红是其自 2020 年以来,时隔三年再度分红派息。更早在 2019 年报中,其分红派息比例也仅为 6.5%。

自 2006 年上市以来,361 度共实施过 13 次现金分红,分红率 24.55%。与其同年上市的特步国际(1368.HK)则累计分红 15 次,分红率高达 58.06%。

信风(ID:TradeWind01)致函联系 361 度相关人士询问公司对上半年分红比例的考量,但截至发稿未获得回复。

2016 年至 2021 年,361 度经过一段手头紧的 " 苦日子 "。

由于在 2016 年曾发行 4 亿美元 7.25% 的五年期债券,导致财务成本居高不下,财务费用率一度超过 400%。直到 2021 年 6 月 361 度才将上述债券全额兑付,资产负债率才从上年的 34.9% 骤降至 23.87%。

然而在今年上半年,一笔交易使得 361 度的现金流再度承压,这也或是其分红比例较低的诱因。

报告期内,361 度另有一笔涉及 5.5 亿非控股权益的收购交易支出,这直接导致报告期内其现金及现金等价物净减少 3.07 亿元。

上述收购的 5.5 亿元支出源于今年 4 月,361 度发布公告称其全资附属公司三六一度(中国)、三六一度(厦门)将收购晋发股权及浙江盈实私募基金管理合伙企业(有限合伙)(下称 " 浙江盈实 ")持有的合伙公司晋江市晋发一号股权投资合伙企业 ( 有限合伙 ) 股份。交易完成后,361 度持有电商公司多一度(泉州)的实际股权增至约 87.17%。

值得一提的是,上述交易 361 度需分别支付给晋发股权、浙江盈实 5.49 亿元和 110 万元,而交易金额即为 2020 年成立合伙企业时后两者的出资额,并无溢价。

按截至 2023 年 3 月 31 日的合伙企业未付投资收益 6218 万元计,晋发股权和浙江盈实可获得的投资收益分别为 3102 万元和 6.2 万元,年化收益率仅约为 2.05%。

有业内人士对信风(ID:TradeWind01)分析表示,浙江盈实作为浙江省政府引导基金,相当于上述项目的 GP,而有晋江市国资背景的晋发股权则相当于 LP。二者与 361 度成立基金的目的包括帮助民企孵化产业、引导发展、扩大税收等,而必然以赚取收益为目的。

电商渠道突围

在 2021 年之前,复苏缓慢 361 度正逐渐在行业 " 掉队 ",与头部公司的差距越来越大。

2006 年,361 度刚上市时体量约为安踏体育(2020.HK)的五分之一,但到了 2022 年,仅相当于后者的 13%。

是 " 国潮崛起 " 的东风、电商的新兴渠道让 361 度重新回到牌桌。

2020 年至 2022 年,361 度的营收复合年均增长率达到 10.95%,尽管不如头部的李宁(21.57%)、安踏(14.8%),也算是重返高速增长。

而相比过往八千多家门店带来的清库存压力,361 度如今乐得押注更轻资产的电商渠道。

今年上半年,361 度实现营收 43.12 亿元,同比增长 18%;录得净利 7.04 亿元,同比增长 27.7%。其中电商渠道是其增速最快的渠道。

报告期内,361 度的电商业务贡献 10.79 亿元营业额,同比增长 38%,占整体营业额 25%。而据华西证券测算,361 度成人和儿童线下门店的店效仅同比增长 2% 和 13%。

由于主攻下沉市场的 361 度本身产品价格偏低,近八成门店位于三线及以下城市。据华西证券研报数据,361 度鞋子产品均价仅有 300 元,相较李宁最高有 500 元的价差。因此线上与线下价格体系之间的 " 缓冲 " 较小,极易发生线上渠道与线下门店 " 抢 " 业绩的现象。

而为了避免影响经销商的收入,将线上与线下渠道的价格体系进行区分,361 度在电商渠道投放大量专供产品。报告期内 361 度专供电商渠道的产品贡献 10.79 亿元营收,同比增长 38%,约占总营收的 25%。而在 2022 年,电商渠道的独占产品的占比高达 82%。

分产品来看,361 度与李宁呈现出相似的销售趋势:鞋子卖的比服装更好。今年上半年鞋类产品贡献营收 19.01 亿元,同比增长 28.4%;服装产品则贡献 13.62 亿元,同比减少 1.4%。

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