361 度是否遭遇了错杀

中报发布后显现的 20cm 阴线，着实让 361 度（1361.HK）的股民心凉了半截。

(资料图片)

8 月 15 日，361 度盘中发布 2023 年中报，延续了自 2021 年中报以来营收净利双增的态势，分别同增 18% 和 27.7%。

但在午盘业绩发布后，361 度股价跳水，期间跌幅一度达 20%。股价的剧烈波动或与 361 度的中期派息比例不及预期有关。

财报显示，361 度董事会决议派发 6.5 港仙 / 股的分红，总额约合人民币 1.24 亿元，派息比例仅为 17.6%。截至报告期末，361 度约有现金及现金等价物 35.5 亿元，其中包括 20 亿元的银行存款。

在业务基本面上，361 度会否重蹈覆辙也是外界的疑虑之一。在 2012 年开始的那轮去库存周期，361 度被迫关店去库存，其门店数量从 2012 年的 8082 家减少至 2018 年的 5539 家。

运动鞋服行业自 2022 年开启新一轮去库存周期后，各家再度将打折去库存提上日常，对专注于下沉市场的 361 度来说同样构成挑战。今年上半年，361 度的存货水平同比增长 3.06%，存货周转天数大幅提升 10 天，连续三个报告期增长。

今年以来，相比港股同行跌跌不休的股价，361 度走出了独具一格的曲线，甚至在今年创下上市以来的新高 5.3 港元 / 股。截至 8 月 15 日，其年内涨幅超 40%。

但就在中报发布午盘后，361 度的股价跳水，走出 "V" 字形走势，期间跌幅一度达 20%，收盘前跌幅收窄，当日收于 4.71 港元 / 股，日跌幅达 4.85%。

从 361 度中报交出的业绩表现来看，这是否属于投资者为表达不满情绪的一次 " 错杀 "，仍然有待验证。

经营现金流承压

在今年 361 度经营现金流承压的情况下，经历过公司高杠杆时期的管理层大概更相信 " 现金为王 "。

投资者对 361 度分红比例颇有微词，不过分红就已实属难得。

Wind 数据显示，361 度此次中期分红是其自 2020 年以来，时隔三年再度分红派息。更早在 2019 年报中，其分红派息比例也仅为 6.5%。

自 2006 年上市以来，361 度共实施过 13 次现金分红，分红率 24.55%。与其同年上市的特步国际（1368.HK）则累计分红 15 次，分红率高达 58.06%。

信风（ID：TradeWind01）致函联系 361 度相关人士询问公司对上半年分红比例的考量，但截至发稿未获得回复。

2016 年至 2021 年，361 度经过一段手头紧的 " 苦日子 "。

由于在 2016 年曾发行 4 亿美元 7.25% 的五年期债券，导致财务成本居高不下，财务费用率一度超过 400%。直到 2021 年 6 月 361 度才将上述债券全额兑付，资产负债率才从上年的 34.9% 骤降至 23.87%。

然而在今年上半年，一笔交易使得 361 度的现金流再度承压，这也或是其分红比例较低的诱因。

报告期内，361 度另有一笔涉及 5.5 亿非控股权益的收购交易支出，这直接导致报告期内其现金及现金等价物净减少 3.07 亿元。

上述收购的 5.5 亿元支出源于今年 4 月，361 度发布公告称其全资附属公司三六一度（中国）、三六一度（厦门）将收购晋发股权及浙江盈实私募基金管理合伙企业（有限合伙）（下称 " 浙江盈实 "）持有的合伙公司晋江市晋发一号股权投资合伙企业 ( 有限合伙 ) 股份。交易完成后，361 度持有电商公司多一度（泉州）的实际股权增至约 87.17%。

值得一提的是，上述交易 361 度需分别支付给晋发股权、浙江盈实 5.49 亿元和 110 万元，而交易金额即为 2020 年成立合伙企业时后两者的出资额，并无溢价。

按截至 2023 年 3 月 31 日的合伙企业未付投资收益 6218 万元计，晋发股权和浙江盈实可获得的投资收益分别为 3102 万元和 6.2 万元，年化收益率仅约为 2.05%。

有业内人士对信风（ID：TradeWind01）分析表示，浙江盈实作为浙江省政府引导基金，相当于上述项目的 GP，而有晋江市国资背景的晋发股权则相当于 LP。二者与 361 度成立基金的目的包括帮助民企孵化产业、引导发展、扩大税收等，而必然以赚取收益为目的。

电商渠道突围

在 2021 年之前，复苏缓慢 361 度正逐渐在行业 " 掉队 "，与头部公司的差距越来越大。

2006 年，361 度刚上市时体量约为安踏体育（2020.HK）的五分之一，但到了 2022 年，仅相当于后者的 13%。

是 " 国潮崛起 " 的东风、电商的新兴渠道让 361 度重新回到牌桌。

2020 年至 2022 年，361 度的营收复合年均增长率达到 10.95%，尽管不如头部的李宁（21.57%）、安踏（14.8%），也算是重返高速增长。

而相比过往八千多家门店带来的清库存压力，361 度如今乐得押注更轻资产的电商渠道。

今年上半年，361 度实现营收 43.12 亿元，同比增长 18%；录得净利 7.04 亿元，同比增长 27.7%。其中电商渠道是其增速最快的渠道。

报告期内，361 度的电商业务贡献 10.79 亿元营业额，同比增长 38%，占整体营业额 25%。而据华西证券测算，361 度成人和儿童线下门店的店效仅同比增长 2% 和 13%。

由于主攻下沉市场的 361 度本身产品价格偏低，近八成门店位于三线及以下城市。据华西证券研报数据，361 度鞋子产品均价仅有 300 元，相较李宁最高有 500 元的价差。因此线上与线下价格体系之间的 " 缓冲 " 较小，极易发生线上渠道与线下门店 " 抢 " 业绩的现象。

而为了避免影响经销商的收入，将线上与线下渠道的价格体系进行区分，361 度在电商渠道投放大量专供产品。报告期内 361 度专供电商渠道的产品贡献 10.79 亿元营收，同比增长 38%，约占总营收的 25%。而在 2022 年，电商渠道的独占产品的占比高达 82%。

分产品来看，361 度与李宁呈现出相似的销售趋势：鞋子卖的比服装更好。今年上半年鞋类产品贡献营收 19.01 亿元，同比增长 28.4%；服装产品则贡献 13.62 亿元，同比减少 1.4%。

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